投资流动性：了解二级市场与提前退出

什么是投资的流动性？

投资的流动性衡量的是 您将其转换为可用资金的能力，且迅速完成，并在价格上无需做出重大让步。

L’Autorité des marchés financiers （AMF）甚至给出了一个操作性定义：当存在一个二级市场，可以按接近挂牌价格的水平迅速买入或卖出某项金融资产时，该资产即具有流动性。

请记住这一表述，因为它包含了关键：流动性并非您所持投资的内在属性， 它是该资产交易所在市场的属性.

CAC 40 中的某只大型股并非“天生”具有流动性，它之所以具有流动性，是因为每天都有成千上万的买家和卖家出现在对手方。一旦这些买家变得稀少，该证券便不再具有流动性。

三个维度：期限、折价、确定性

期限。

从您决定卖出到资金实际入账，需要多长时间？ETF 只需几秒，货币市场基金需要几天，一套公寓则需要数月。

折价。

为了迅速找到买家，您必须在价格上做出多大的牺牲？AMF 直言不讳地表述道：当流动性不足的风险较高时，急于出售的卖方可能会被 迫以更低的价格出让其证券 以便找到买家。

确定性。

对手方是否始终存在？这是最被忽视的维度，也是在市场紧张时期唯一真正重要的维度：一个市场可能顺畅运行三年，却在三周内关闭！

只有同时满足这三项条件，一项投资才真正具有流动性。若只满足其中两项，则称为半流动性资产，最好在签署之前就了解这一点，因为二者完全不同！

流动性与安全性：不应混淆的两个概念

安全性指的是不存在本金损失的风险。流动性指的是可动用性。

两者相互独立地变化，四种组合都存在：Livret A 既安全又具流动性，大盘股具流动性但波动较大，定期存款账户安全但资金被锁定，收藏品则两者皆非。

请注意，这种混淆在某一特定方面代价高昂：认为风险低的投资必然可随时动用。真的如此吗？欧元计价基金不会贬值，但其赎回需要以周计算，而且 loi Sapin 2 授权 Haut Conseil de stabilité financière 在金融体系面临严重威胁时暂时中止赎回。您了解其运作方式吗？

为什么流动性与收益率同样重要

流动性溢价：市场为您的等待所支付的报酬

市场遵循一条相当稳固的规则：在信用风险相当的情况下，无法退出的投资所提供的报酬高于可随时取用的投资。

这一差额有一个名称， 流动性溢价。这是发行人为占用您的资金而向您支付的对价，也正是这一点解释了为何一个受监管储蓄账户、一个两年期定期存款和一笔十四个月的企业贷款所提供的利率并不相同。

这一溢价既不是馈赠，也不是异常现象：它是一种您或主动接受、或被动承受的权衡。

因此，恰当的问题不是「 是否应当避开缺乏流动性的投资？ 」，而是「 我的资产中有多大比例可以被占用，而我为此获得的报酬是否恰当？ 」，这也正是 另类投资的主要机理所在，其超额收益首先是对期限约束的补偿。

被迫退出的实际成本

设想一下：您将 20 000 € 投入一个五年期、收益率为 8 % 的产品，并打算在此期间不动用这笔资金。很好。十四个月后，一项意外需求迫使您取回资金。

根据产品的不同，会出现三种情形：您可以无成本退出，这种情况很少见；您在退出时承受 5 % 至 10 % 的折价，从而抵消十四个月的利息；或者您根本无法退出，只能通过消费贷款来满足资金需求。

在后两种情形中，所标示的收益率对您而言从未真正存在过。

由此得出一条简单的原则： 流动性应在投资之前进行评估，而不是在需求出现之时。到了那个阶段，您已别无选择，只剩下成本。

主要资产类别的流动性特征

下表汇总了需要了解的量级参考。

注 ：所述期限适用于正常市场条件，不包括市场紧张或剧烈波动时期。

对这张表格有两种解读方式。

第一种：排序基本上与预期收益水平一致，这是流动性溢价所决定的。

第二种更为有用：应当首先阅读“退出机制”这一栏。退出依赖于有组织且深度充足的市场的投资，与退出取决于单一交易对手的投资，表现完全不同。

这一标准还首要地解释了为什么所有 产生月度收入的投资 并不等价：有些产品在定期支付现金流的同时，会长期锁定本金。

似是而非者：那些被认为具有流动性、但在压力下不再具备流动性的投资

有三类需要特别警惕，因为它们被认为比实际情况更易于变现。

SCPI

长期以来被视为易于转售，但它们在 房地产市场转向 时显露了真实面貌：流动性完全取决于认购者与出售者之间的平衡。当过多持有人同时希望退出时，赎回申请便会积压，等待时间以月计。

况且，管理公司并不保证回购份额。想想为什么！

债券基金

它们可以在数天内买入和卖出，但其底层资产有时难以交易。在市场紧张时期， 向持有人承诺的流动性与底层投资组合流动性之间的差距 本身就成为一种风险。

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该合同在法律上是可支取的，但 保险公司在法律上有两个月的时间来支付赎回款，而且 Sapin 2 机制允许在发生系统性危机时暂停退出。在正常期限内无需担心。但作为应急储备，它并不是合适的工具。

Secondary Market：如何在到期前退出

一级市场与二级市场：一分钟看懂区别

在一级市场，您在发行时进行认购：例如您在 首次公开发行，您在贷款上线时提供融资，您认购SCPI份额。资金流向发行方。

在 二级市场上，您从另一位希望退出的投资者手中买入。资金流向卖方，而非发行方，正是这第二层结构创造了流动性：没有它，您唯一的退出途径就是合同到期。

二级市场的三种形式

有组织的市场

Euronext例如：集中的订单簿、连续显示的价格、一个清算所。这是流动性最强、最透明的形式。您可以 衡量一只上市股票的流动性 ，方法是查看其订单簿，其中显示了可买入和可卖出的数量。

场外交易

您自行寻找交易对手，或由中介为您寻找。房地产、非上市公司股份以及债券市场的很大一部分都属于这种模式。期限会延长，价格则逐笔协商。

平台的交易市场

这是一种中间模式，随着参与式融资而出现：平台在内部组织其自有投资者之间的交易。既不是受监管市场，也不是纯粹的场外交易。

crowdlending的情形：在到期前转让债权

该 企业贷款 在结构上是缺乏流动性的：您需持有至还款完成，而借款人没有任何提前偿还的义务。

正是为了解除这一限制，多家平台开设了内部交易市场。 Maclear 于2024年5月推出了自己的市场，以便为期限为九至十四个月的贷款提供 提前退出方案 ：投资者可以在此按自己设定的价格，转让已融资项目债权的全部或部分！

原理很简单，但其具体条件：折价、费用、锁定期、应计利息的分配，值得在依赖它之前详细阅读。这些内容在我们的指南中有所阐述： P2P贷款二级市场 以及在 Maclear 交易市场使用指南中.

有一点需要明确指出：二级市场是一种选择，而非一种保证。它改善的是投资的流动性状况，并不能把投资变成流动性资产。正因如此，它属于投资前需要审视的风险之一。

折价、费用、时限：提前退出的真实成本

折价，速度的代价

在投资者之间的交易市场上， 通常由您自己确定卖出价格 ：按面值出售、为尽快脱手而折价出售，或在您的份额受到追捧时溢价出售。

折价是速度的杠杆：您越着急，折价就越大。

转让费用

除折价外，还需加上基础设施方收取的费用： 证券交易所的经纪佣金, 平台交易市场上的卖方费用，在个人间借贷的二级市场上约为转让金额的 2.5%，房地产领域则为中介费和过户税。关键一点：这些费用按卖出金额计算，而非按您的收益计算。

我们来看一个数字示例。

您持有一笔 1 000 欧元的债权，年利率 13%，期限十二个月。在第七个月时，您决定退出。您已收到约 75.80 欧元利息。您以 2% 的折价转让份额（即 980 欧元），并支付 2.5% 的卖方费用（24.50 欧元）。您在七个月内的净收益降至 31.30 欧元，折合年化收益率约为 5.4%。

您并没有亏钱， 但您放弃了三分之二的收益 ！提前退出并非灾难，它只是一种成本须提前知晓的情形。

逆向选择：为什么并非所有份额都能卖出同样的价格

最后一个机制不太直观：在二级市场上，买方知道您在卖出，但并不总是知道原因。因此他会施加一个预防性折价，若该份额存在还款逾期或临近某个敏感期限，折价还会更大。

结果是：状况良好的份额能以面值或接近面值成交，而质量恶化的份额只有在大幅让价后才能找到买家。

因此，同一投资组合内部的流动性并不均匀。流动性在您最不需要它的时候达到最高，而恰恰在您想退出一笔正在恶化的头寸时消失。

决定二级市场实际流动性的因素

二级市场很少是全有或全无的：其质量存在差异，并且可以衡量。真正起作用的有五个因素。

• 深度 ：某一时点活跃买家的数量。

• 每月成交量，与平台总存量规模之比。

• 标的本身的特征 ：存续时间、还款历史、可能发生的违约事件、剩余期限。

• 单笔金额大小 ：小额份额比大额份额更快成交。

• 市场环境 ：在市场承压时期，所有人同时卖出，而无人买入。

投资前应提出的六个问题

1. 是否存在二级市场，其运行至今有多久？

2. 上个月的成交量是多少，以欧元计以及占存量的比例分别为多少？

3. 卖方需承担哪些费用，这些费用以什么为基础计算？

4. 认购后是否存在锁定期？

5. 出现付款逾期的份额是否可以转让？

6. 应计利息如何在卖方与买方之间分配？

一个主动披露上述信息的平台，比首页上展示的任何收益率更能说明其稳健程度。

构建投资组合的流动性结构

三个资金池的方法

资金池 1：应急储备。 相当于三至六个月日常开支的资金，配置于无需等待、无附加条件即可动用的产品上。这部分资金的目的不是获取收益，而是避免在不利时点被迫变现其他资产。它是防止被迫退出的第一道防线。

资金池 2：一至五年的计划。 用于明确目标的资金。其首要目标是保全本金和保持可动用性，而非追求最高收益：这属于短期现金管理类投资的范畴。

第三部分：长期与非流动性资产。 正是在这里，也只有在这里，才能获取流动性溢价：股票、房地产、私募股权、crowdlending。
进入的标准很简单：这笔钱，您必须能够在约定到期之前将其遗忘。也正是这一部分承担着 在通胀面前保护您储蓄的作用 并且是长期而言。

期限阶梯：安排自己的流动性，而不是去交易流动性。

对于 固定期限的投资而言，除了二级市场之外还存在一种优雅的替代方案：不需要用到它。

通过把您的投入分配在错开的到期日上，例如每季度有六分之一的本金到期，您就创造出一条 定期的还款流 它可以覆盖大多数意外需求。这种预先安排的流动性不依赖任何交易对手，也不产生任何折价成本，它只要求精细地把握贷款期限与收益率之间的权衡.

这在实践中是最可靠的方式，用以 让一个由非流动性资产构成的投资组合变得可动用.

您能承受多大比例的非流动性资产？

不存在普适的答案，但有三个问题可以界定这一决定：您的应急资金是否已经备足？您的收入是否稳定且可预测？您在未来五年内是否有已知的资产安排时点，如置业、子女教育、财富传承？

如果三个答案都是肯定的， 持有相当比例的低流动性资产是完全合理的.

反之，流动性溢价就会变成陷阱：从统计上看，您将被迫在最糟糕的时机退出，而折价会消耗掉数年的超额收益。

应避免的五个错误

1. 把二级市场当作您的首选方案。它被设计为一个安全阀，而不是一个活期账户。一项您打算在到期前退出的投资，根本就不是适合您的投资。

2. 把标示的流动性与紧张时期的流动性混为一谈。两者从不一致，而恰恰是在压力情境下，这一差距需要付出代价。

3. 忽视退出时的税务问题。转让会触发收益征税：实际收回的净额并不等于卖出金额。对于法国税务居民，请参阅我们的 crowdlending税务指南.

4. 备用储蓄规模不足。这是被迫提前退出的首要原因，而且完全可以避免。

5. 仅凭公示收益率评判一项投资。如果你会在到期前退出而无法获得该收益率，那它就不是收益率：它只是一个假设。

常见问题

哪种投资的流动性最强？

无可比拟的是各类政策性储蓄账户：可即时取款，无手续费也无条件限制。货币市场基金紧随其后，到账时间为一至三个工作日。代价也很明确：它们同样是回报最低的投资工具。

流动性强的投资回报一定更低吗？

在风险可比的情况下，是的，这源于流动性溢价。但要注意反向推理：单靠缺乏流动性并不会产生收益。既被锁定又回报不佳的投资是存在的。请始终核实利率差是否真正补偿了所要求的资金锁定。

crowdlending投资能否在到期前退出？

只有在平台提供二级市场时才可以，且须遵守其设定的条件：折价、卖方费用、可能的锁定期。若没有二级市场，资金将被锁定至还款为止，包括借款人逾期的情况。

什么是二级市场上的折价？

这是卖方相对其持仓名义价值所让出的折让，目的是更快找到买家。以 980 € 转让一笔 1 000 € 的债权，相当于适用 2 % 的折价。折价越大，出售越快，而你的实际收益率也越低。

SCPI 的流动性如何？

不具流动性。它们属于长期房地产投资，建议持有期通常超过八年。转售需通过赎回（可变资本 SCPI）或二级市场（固定资本）进行，两种情况下退出都既不即时也无保障。

应将资产中多大比例保留在流动性投资中？

至少相当于三至六个月的日常支出，再加上任何用于五年以内项目的款项。在这一基础之上，配置比例取决于你收入的稳定性和你的投资期限：两者越可预测，你就越可以锁定资金。

要点回顾

• 流动性是一项投资的第三个维度，与收益率和风险并列。它以时间、折价以及找到买家的确定性来衡量。

• 它不是你所持资产的属性，而是该资产交易所在市场的属性。在看公示利率之前，先读懂退出机制。

• 二级市场是一种退出选择，而非流动性保证。它有成本：折价加转让费用。

• 流动性溢价是对你资金被锁定的补偿。它只能在你投资组合的长期部分中获取。

• 规模适当的应急储蓄和构建良好的期限阶梯，胜过任何 Secondary Market。

本文内容仅供信息和教育之用，并不构成投资、金融、税务或法律建议。个人对个人（P2P）贷款和 众筹贷款投资存在部分或全部资本损失的风险。过去的表现并不预示未来的结果。二级市场的流动性并不保证。读者被鼓励进行自己的研究，并在做出任何财务决策之前咨询合格顾问。某些司法管辖区可能会限制产品和服务的可用性。