연기금, 기금(엔도우먼트), 보험사는 60/40 포트폴리오에서 프라이빗 크레딧, 인프라, 크라우드렌딩으로 자산을 재배분하고 있습니다. 이는 수익률을 쫓기 때문이 아니라, 만기가 긴 부채(장기 지급의무)를 충족하려면 공모시장이 더 이상 안정적으로 제공하지 못하는 ‘계약 기반 현금흐름’이 필요하기 때문입니다.
연기금, 기금(엔도우먼트), 보험사는 60/40 포트폴리오에서 프라이빗 크레딧, 인프라, 크라우드렌딩으로 자산을 재배분하고 있습니다. 이는 수익률을 쫓기 때문이 아니라, 만기가 긴 부채(장기 지급의무)를 충족하려면 공모시장이 더 이상 안정적으로 제공하지 못하는 ‘계약 기반 현금흐름’이 필요하기 때문입니다.
60/40 포트폴리오(주식 60%, 채권 40%)가 표준이 된 데에는 구조적인 이유가 하나 있었습니다. 주식이 급락할 때 국채가 상승해 손실을 흡수해줬기 때문입니다. 금리 하락과 디스인플레이션이 지속된 30년 동안 이 관계는 유지됐습니다. 하지만 2022년에 깨졌습니다. 글로벌 종합 채권지수는 10–15% 하락 — 기록상 글로벌 채권의 최악의 해 — 한 반면, S&P 500은 같은 해 18% 이상 하락했습니다. 모델의 핵심이었던 헤지가 작동하지 않았습니다.
개인 투자자에게도 불편한 상황입니다. 하지만 기관에는 ‘만데트 문제’입니다. 연기금, 보험사, 엔도우먼트는 내년 수익률을 최적화하는 조직이 아닙니다. 20~40년에 걸친 부채(지급의무)를 보유하고 있으며, 분기마다 실제로 지급되어야 하는 현금흐름과 비교했을 때 자산 측 변동성이 감내 가능한 수준이어야 합니다.
주식과 채권은 동일한 거시 변수(금리, 인플레이션 기대, 중앙은행 정책)를 기준으로 동시에 재평가됩니다. 인플레이션 국면의 긴축 사이클에서는 이 힘들이 두 자산군을 같은 방향으로 밀어붙입니다. 자본 보전이 가장 중요한 시점에, 보호 역할을 하던 음(-)의 상관관계가 양(+)으로 뒤집힙니다.
BlackRock의 투자전략팀은 이미 이 구조적 문제를 지적하고 대체 프레임워크를 제시했습니다. 그들의 50/30/20 모델(주식 50%, 채권 30%, 대체 20%)은 상관관계가 낮은 자산을 포트폴리오의 5분의 1로 명시적으로 분리하며, 기관 자산배분자들이 움직이는 방향을 보여줍니다.
이 글의 동반 글인 대체자산이 포트폴리오 변동성을 줄이는 방법은 개인 투자자 관점에서 같은 문제를 다룹니다. 기관의 경우 여기에 두 가지 차원이 더해집니다. 부채 매칭과 자본의 듀레이션(투자기간)입니다.
기관은 어느 해에 벤치마크를 이겼는지가 아니라, 정해진 리스크 한도 내에서 정해진 의무를 이행할 수 있는지로 평가받습니다. 이 만데트는 네 가지 실무적 함의를 가지며, 그 각각이 공모시장이 잘 제공하지 못하는 자산을 선호하게 만듭니다.
부채기반 투자(LDI)는 기관의 자산이 지급해야 할 현금흐름(연금, 보험금, 엔도우먼트 배분)의 시점과 성격에 맞도록 조정하는 접근입니다. 아래의 4단계 프레임워크는 대부분의 확정급여(DB)형 연기금과 보험사가 실제로 따르는 방식입니다.
공모 주식은 단기 변동성을 유발해 매칭을 어렵게 만듭니다. 인컴 중심 대체자산(프라이빗 크레딧, 인프라, 농지)은 계약 또는 규제에 기반한 현금흐름을(종종 인플레이션 연동) 창출해, 시가평가되는 공모자산보다 LDI 만데트에 훨씬 더 잘 맞습니다.
기관 성과는 적립비율(자산 ÷ 예상 부채), 샤프지수(변동성 1단위당 수익), 정보비율(추적오차 1단위당 초과수익) 같은 지표로 측정됩니다. 자산 믹스에 공모시장과 상관관계가 낮은 자산이 포함될수록 이 세 지표는 모두 개선됩니다. 이것이 지난 5년간 주요 자산운용사가 발표한 모든 기관형 모델 포트폴리오에 대체자산이 포함되는 구조적 이유입니다.
만기가 긴 부채는 기관이 자본을 수년간 묶어두고도 강제 매각을 할 필요가 없게 해줍니다. 이는 비유동성을 비용이 아니라 프리미엄으로 바꾸며, 학계에서는 이를 비유동성 프리미엄이라 부릅니다. 패닉 시에 팔 수 없는 자산은 패닉 시에 가격이 급격히 평가절하(마크다운)되지 않는 자산이기도 합니다. 30년짜리 부채에 대해, 일일 유동성보다 변동성 완화가 더 큰 가치가 될 수 있습니다.
큰 폭의 하락은 기관으로 하여금 손실을 확정하거나, 규정에 따라 리밸런싱을 하거나, 약정(covenant) 이하의 성과를 보고하도록 만듭니다. 비대칭은 심각합니다. 50% 손실을 회복하려면 100% 수익이 필요합니다. 많은 대체전략은 담보, 자본구조 상 선순위, 또는 능동적 리스크 관리 등 하방 방어를 염두에 두고 설계됩니다. 만데트가 ‘극대화’가 아니라 ‘보전’이기 때문입니다.
기관 자산배분자들이 대체자산으로 옮기는 가장 흔한 이유는 인컴(현금흐름)의 지속성입니다. 공모시장에도 배당과 쿠폰이 존재하지만, 기초 자산과 함께 지속적으로 재가격됩니다. 반면 사모대출, 인프라 컨세션, 농지 임대에서 발생하는 계약 기반 현금흐름은 다르게 움직입니다. 2차시장이 그 자산을 어디에서 거래해야 한다고 생각하든, 현금흐름은 보유자에게 귀속되며 누적됩니다.
지급의무의 흐름을 관리하는 기관에게 이는 세 가지 측면에서 구체적으로 중요합니다:
이는 어떤 규모에서든 합리적인 분산투자 전략을 지탱하는 동일한 ‘인컴 중심’ 논리입니다. 기관 버전은 그저 규모가 더 크고, 만기가 더 길며, 현금흐름의 원천을 훨씬 더 엄격히 따집니다.
이 재배분은 전망이 아니라 이미 데이터에 나타난 흐름입니다. 전 세계 대체자산 운용자산(AUM)은 2010년 약 4조 달러에서 현재 20조 달러를 넘어섰고, 2029년에는 30조 달러에 근접할 것으로 전망됩니다. 프라이빗 데트와 인프라는 가장 빠르게 성장했는데, 그 인컴 프로파일이 부채기반 만데트에 정확히 부합하기 때문입니다.
실제 배분 비중은 만데트에 따라 다릅니다. 대형 미국 엔도우먼트와 캐나다 연기금은 포트폴리오의 40–60%를 대체자산에 두고 있습니다. 기업 연기금과 생명보험사는 대개 15–30% 수준입니다. 국부펀드는 국가에 따라 편차가 큽니다. 하지만 모든 범주에서 방향성은 같습니다: 증가.
기관 규모에서 ‘대체자산’은 6개의 큰 카테고리를 포괄합니다. 각 카테고리는 포트폴리오에서 역할이 다르며, 기관은 보통 하나에 집중하기보다 여러 카테고리에 걸쳐 배분합니다.
6개 중 LDI 만데트에 가장 강하게 부합하는 것은 프라이빗 크레딧과 인프라입니다. 둘 다 수년 단위의 기간에 걸쳐 계약에 고정된 현금흐름을 만들기 때문입니다. 크라우드렌딩은 제대로 구조화될 경우, 더 작은 티켓 사이즈의 프라이빗 크레딧으로서 프라이빗 크레딧 카테고리 안에 위치합니다. 즉, 단일 5,000만 달러 사모대출을 직접 심사할 수는 없지만 동일한 수익 동인을 원한는 배분자에게 접근성을 제공합니다.
수학은 간단합니다. 기존 포트폴리오와 상관관계가 낮은 자산으로 공모시장 노출을 대체하면 전체 분산이 줄어듭니다. 분산 공식에서 상관항(cross-term)이 상관관계가 낮을수록 작아지기 때문입니다.
변동성 감소는 대체자산이 절대적으로 더 ‘안전’해서 생기는 것이 아닙니다. 상관관계가 낮기 때문입니다. 나머지 포트폴리오와 독립적으로 움직이는 변동성 5% 자산은, 모든 것과 함께 움직이는 변동성 4% 자산보다 총분산을 더 크게 줄일 수 있습니다.
위에서 설명한 이점은 플랫폼의 구조가 이론과 맞아떨어질 때에만 현실화됩니다. 리스크를 과소가격하고, 담보를 생략하며, 회수 메커니즘이 없는 크라우드렌딩 플랫폼은 프라이빗 크레딧처럼 움직이지 않습니다 — 무담보 하이일드 포지션처럼 움직입니다. 기관 배분자들은 그런 상품을 사지 않으며, 기관형 현금흐름 노출을 원하는 개인 투자자도 마찬가지로 피해야 합니다.
스위스 기반 Maclear는 기관 배분자들이 프라이빗 크레딧에 적용하는 규율을 그대로 구현하도록 설계되었습니다. Maclear의 리스크 관리 방식은 네 가지 요소로 정의됩니다:
이 네 가지가 결합된 결과, 수익/위험 프로파일은 대체자산 스펙트럼의 ‘인컴 중심’ 쪽에 자리합니다: 계약 이자, 명확한 상환 스케줄, 담보, 그리고 문제가 생겼을 때 실제로 움직이는 매니저. 이는 기관이 프라이빗 크레딧 비중을 결정할 때 찾는 정확한 프로파일입니다. 작동 방식(수수료, 스코어링, 프로비전 펀드, 세컨더리 마켓)은 Maclear FAQ 지식 베이스에 문서화되어 있습니다.
60/40 포트폴리오는 주식이 하락할 때 채권이 상승해주는 전제를 기반으로 합니다. 그러나 그 음(-)의 상관관계는 2022년에 무너졌습니다. 글로벌 채권지수가 10–15% 하락하는 동안 주식도 18%+ 하락(드로다운)했기 때문입니다. 또한 기관은 만기가 긴 부채(지급의무)를 안고 있어, 공모시장의 가격 재조정으로는 현금흐름 매칭이 어려워졌습니다. 그 결과 프라이빗 크레딧, 인프라, 그리고 기타 계약형 현금흐름 자산으로 재배분하고 있습니다.
비중은 운용 목적(만데트)에 따라 다르지만, 전 세계 대체자산 AUM은 2010년 약 4조 달러에서 현재 20조 달러를 넘어섰고, 업계 전망치는 2029년 30조 달러에 근접합니다. 대형 엔도우먼트와 캐나다 연기금은 포트폴리오의 40–60%를 대체자산에 두는 반면, 기업 연기금과 보험사는 보통 15–30% 수준입니다.
부채기반 투자(LDI)는 기관의 자산이 지급해야 할 현금흐름(연금 지급, 보험금, 엔도우먼트 배분 등)의 시점과 성격에 맞도록 설계하는 접근입니다. 공모 주식은 단기 변동성이 커 매칭을 어렵게 만들 수 있습니다. 반면 프라이빗 크레딧, 인프라, 농지와 같은 인컴 중심 대체자산은 계약 또는 규제에 기반한 현금흐름(종종 인플레이션 연동)을 만들어, 시가평가(마크투마켓)되는 공모자산보다 LDI 만데트에 더 잘 부합합니다.
글로벌 AUM 기준으로 큰 비중을 차지하는 범주는 프라이빗 에쿼티, 헤지펀드, 부동산, 프라이빗 데트(직접대출 및 크라우드렌딩 포함), 인프라, 천연자원입니다. 지난 10년간 가장 빠르게 성장한 것은 프라이빗 데트와 인프라로, ‘계약 기반 인컴’과 ‘인플레이션 연동’이라는 두 가지 특징이 현재 거시 환경에서 기관에 가장 필요하기 때문입니다.
크라우드렌딩은 프라이빗 크레딧의 한 형태입니다. 플랫폼이 기관급 규율(담보, 구조화된 심사, 단계적 자본 집행, 프로비전 펀드, 적극적 회수)을 적용할 때 기관형 포트폴리오에 적합합니다. 이런 장치가 없다면 크라우드렌딩은 무담보 하이일드 포지션처럼 움직입니다. Maclear의 스위스 기반 플랫폼은 바로 그 기관급 규율을 중심으로 설계돼 있습니다.
아니요. Maclear는 바이백(매입) 보증을 제공하지 않으며, 수익도 보장되지 않습니다 — 차입자의 상환 성과에 달려 있습니다. Maclear는 담보, 프로비전 펀드(프로젝트 수수료로 조성되는 준비금으로, 일시적 상환 어려움을 완충하기 위해 사용), 그리고 상시 모니터링을 통해 리스크를 완화합니다. 프로비전 펀드는 개별 채권에 대한 바이백 보증이 아닙니다.
아니요. Maclear AG는 스위스에 기반을 둔 플랫폼으로, 스위스 금융 규정 하에서 비은행 부문의 금융중개업자로 운영됩니다. Maclear는 PolyReg SRO 회원이며 AML, KYC, GDPR 요건을 준수합니다. FINMA 핀테크 라이선스는 현재 상태가 아니라 회사의 향후 계획에 포함돼 있습니다.
