Fondi pensione, fondazioni e assicurazioni stanno riallocando dal portafoglio 60/40 verso private credit, infrastrutture e crowdlending — non per inseguire il rendimento, ma perché passività di lungo periodo richiedono flussi di cassa contrattuali che i mercati pubblici non riescono più a garantire in modo affidabile.
Il portafoglio 60/40 — 60% azioni, 40% obbligazioni — è diventato lo standard per una ragione strutturale: quando le azioni scendevano, i titoli di Stato salivano e assorbivano la perdita. Per tre decenni di tassi in calo e disinflazione, questa relazione ha tenuto. Nel 2022 si è spezzata. Gli indici obbligazionari globali aggregati sono scesi del 10–15% — l’anno peggiore mai registrato per le obbligazioni globali — mentre l’S&P 500 è sceso di oltre il 18% nello stesso anno. La copertura su cui si basava il modello ha fallito.
Per un investitore individuale è sgradevole. Per un’istituzione è un problema di mandato. Fondi pensione, assicurazioni e fondazioni non ottimizzano il rendimento del prossimo anno. Hanno passività che si estendono da venti a quarant’anni e la volatilità del lato attivo deve essere sostenibile rispetto ai flussi di cassa che devono uscire ogni trimestre.
Azioni e obbligazioni si riprezzano sugli stessi input macro — tassi d’interesse, aspettative d’inflazione, politica delle banche centrali. In un ciclo di stretta con inflazione, queste forze spingono entrambe le asset class nella stessa direzione. La correlazione negativa protettiva diventa positiva proprio quando la conservazione del capitale conta di più.
Il team di strategia d’investimento di BlackRock ha già evidenziato il problema strutturale e proposto un framework sostitutivo. Il loro modello 50/30/20 — 50% azioni, 30% reddito fisso, 20% alternative — ritaglia esplicitamente un quinto del portafoglio per asset non correlati e rappresenta la direzione verso cui si stanno muovendo gli allocatori istituzionali.
L’articolo complementare a questo — come gli asset alternativi riducono la volatilità del portafoglio — affronta lo stesso problema dal punto di vista dell’investitore privato. Il caso istituzionale aggiunge altre due dimensioni: il matching delle passività e la durata del capitale.
Le istituzioni vengono valutate sulla capacità di rispettare obblighi definiti entro parametri di rischio definiti — non sul battere un benchmark in un determinato anno. Questo mandato ha quattro implicazioni pratiche, ognuna delle quali favorisce asset che i mercati pubblici non producono.
Il liability-driven investing (LDI) allinea tempi e natura degli attivi di un’istituzione ai flussi di cassa che deve pagare — pensioni, sinistri, erogazioni delle fondazioni. Il framework in quattro fasi qui sotto è quello entro cui operano la maggior parte dei fondi pensione a prestazione definita e delle assicurazioni.
Le azioni quotate introducono volatilità di breve periodo che complica questo allineamento. Alternative orientate al reddito — private credit, infrastrutture e terreni agricoli — generano flussi di cassa contrattuali o regolamentati, spesso indicizzati all’inflazione, e si adattano molto meglio al mandato LDI rispetto agli asset pubblici mark-to-market.
La performance istituzionale si misura con metriche come il funded ratio (attivi ÷ passività previste), lo Sharpe ratio (rendimento per unità di volatilità) e l’information ratio (active return per unità di tracking error). Tutte e tre migliorano quando il mix di attivi include asset non correlati ai mercati pubblici — ed è per questa ragione strutturale che le alternative compaiono in ogni portafoglio modello istituzionale pubblicato dai grandi asset manager negli ultimi cinque anni.
Passività di lungo periodo consentono alle istituzioni di impegnare capitale per anni senza dover liquidare. Questo trasforma l’illiquidità da costo a premio — ciò che in ambito accademico viene definito premio per illiquidità. Asset che non possono essere venduti nel panico sono anche asset che non vengono svalutati nel panico. Per una passività trentennale, attenuare la volatilità è più prezioso della liquidità giornaliera.
Grandi drawdown costringono le istituzioni a cristallizzare perdite, ribilanciare secondo regole o riportare performance sotto covenant. L’asimmetria è severa: una perdita del 50% richiede un guadagno del 100% per recuperare. Molte strategie alternative sono strutturate con protezione al ribasso — garanzie, seniority nella struttura del capitale o gestione attiva del rischio — proprio perché il mandato è preservare, non massimizzare.
La ragione più citata dagli allocatori istituzionali per riallocare verso le alternative è la resilienza del reddito. Dividendi e cedole dei mercati pubblici esistono, ma vengono riprezzati continuamente insieme allo strumento sottostante. Un flusso di cassa contrattuale da un prestito privato, una concessione infrastrutturale o un contratto d’affitto agricolo si comporta in modo diverso — matura per il detentore indipendentemente da dove il mercato secondario ritenga che l’asset debba essere scambiato.
Per un’istituzione che gestisce un flusso di obbligazioni, questo conta in tre modi concreti:
È la stessa logica orientata al reddito che sta alla base di una solida strategia di diversificazione a qualsiasi scala. La versione istituzionale è semplicemente più grande, con orizzonti più lunghi e più rigorosa su come si origina il cash flow.
La riallocazione non è una previsione — è già nei dati. Gli asset alternativi globali in gestione sono cresciuti da circa 4.000 miliardi di dollari nel 2010 a oltre 20.000 miliardi oggi, con proiezioni di settore vicine a 30.000 miliardi entro il 2029. Debito privato e infrastrutture sono cresciuti più rapidamente, perché il loro profilo di reddito è esattamente ciò di cui i mandati LDI hanno bisogno.
Le allocazioni variano in base al mandato. Le grandi fondazioni USA e i piani pensionistici canadesi detengono il 40–60% dei portafogli in alternative. I fondi pensione aziendali e le assicurazioni vita tipicamente il 15–30%. I fondi sovrani variano molto in base alla giurisdizione. La direzione in tutte le categorie è la stessa: in aumento.
"Alternative" copre sei grandi categorie su scala istituzionale. Svolgono ruoli diversi all’interno di un portafoglio — e un’istituzione in genere alloca su più categorie, invece di concentrarsi su una sola.
Tra le sei, private credit e infrastrutture sono quelle più coerenti con un mandato LDI, perché entrambe producono flussi di cassa ancorati a contratti su orizzonti pluriennali. Il crowdlending, se strutturato correttamente, rientra nella categoria del private credit con tagli più piccoli — rendendolo accessibile a chi non può sottoscrivere un singolo prestito privato da 50 milioni di dollari ma vuole gli stessi driver di rendimento.
La matematica è semplice. Sostituire esposizione ai mercati pubblici con asset a bassa correlazione rispetto al portafoglio esistente riduce la varianza totale, perché il termine incrociato nella formula della varianza si riduce quando la correlazione è bassa.
La riduzione della volatilità non deriva dal fatto che le alternative siano più sicure in assoluto. Deriva dalla bassa correlazione: un asset con volatilità al 5% che si muove in modo indipendente dal resto del portafoglio riduce la varianza totale più di un asset con volatilità al 4% che si muove insieme a tutto il resto.
I benefici descritti sopra si materializzano solo su piattaforme la cui struttura rispecchia la teoria. Una piattaforma di crowdlending che sottostima il rischio, salta le garanzie o non ha un meccanismo di recupero non si comporta come private credit — si comporta come una posizione high yield non garantita. Gli allocatori istituzionali non la comprano e nemmeno gli investitori individuali in cerca di esposizione a flussi di cassa “in stile istituzionale” dovrebbero farlo.
La piattaforma svizzera Maclear è costruita specificamente attorno alla disciplina che gli allocatori istituzionali applicano al private credit. Quattro elementi definiscono come Maclear gestisce il rischio:
L’effetto combinato è un profilo di rendimento che si colloca sul lato “income-driven” dello spettro delle alternative: interessi contrattuali, piano di rimborso definito, garanzie e un gestore che interviene quando qualcosa va storto. È esattamente il profilo che gli allocatori istituzionali cercano quando dimensionano il private credit. Le meccaniche — commissioni, scoring, Provision Fund, Mercato Secondario — sono documentate nella knowledge base delle FAQ Maclear.
Il portafoglio 60/40 si basa sull’idea che le obbligazioni salgano quando le azioni scendono. Questa correlazione negativa si è spezzata nel 2022, quando gli indici obbligazionari globali sono scesi del 10–15% insieme a un drawdown azionario superiore al 18%. Inoltre, gli istituzionali hanno passività di lungo periodo che la continua riprezzatura dei mercati pubblici rende difficili da coprire: per questo stanno riallocando verso private credit, infrastrutture e altri asset con flussi di cassa contrattuali.
Le allocazioni variano in base al mandato, ma l’AUM globale delle alternative è cresciuto da circa 4.000 miliardi di dollari nel 2010 a oltre 20.000 miliardi oggi, con proiezioni di settore vicine a 30.000 miliardi entro il 2029. Le grandi fondazioni e i piani pensionistici canadesi detengono il 40–60% dei portafogli in alternative; i fondi pensione aziendali e le assicurazioni tipicamente il 15–30%.
Il liability-driven investing (LDI) allinea tempi e natura degli attivi di un’istituzione ai flussi di cassa che deve pagare — pensioni, sinistri, erogazioni delle fondazioni. Le azioni quotate introducono volatilità di breve periodo che complica questo allineamento. Alternative orientate al reddito come private credit, infrastrutture e terreni agricoli generano flussi di cassa contrattuali o regolamentati, spesso indicizzati all’inflazione, e si adattano meglio al mandato LDI rispetto agli asset pubblici mark-to-market.
Le categorie più grandi per AUM globale sono private equity, hedge fund, immobiliare, debito privato (inclusi direct lending e crowdlending), infrastrutture e risorse naturali. Debito privato e infrastrutture sono cresciuti più rapidamente nell’ultimo decennio, grazie al loro profilo di reddito contrattuale e al legame con l’inflazione — le due caratteristiche di cui gli istituzionali hanno maggior bisogno nel regime macro attuale.
Il crowdlending è una forma di private credit. È adatto a portafogli in stile istituzionale quando la piattaforma applica una disciplina di livello istituzionale — garanzie, underwriting strutturato, impiego del capitale per fasi, un fondo di accantonamento e recupero attivo. In assenza di questi elementi, il crowdlending si comporta come una posizione high yield non garantita. La piattaforma svizzera di Maclear è costruita proprio attorno a questa disciplina.
No. Maclear non offre una garanzia di riacquisto (buyback) e i rendimenti non sono garantiti — dipendono dalla performance del debitore. Maclear mitiga il rischio tramite garanzie, un Provision Fund (una riserva alimentata dalle commissioni di progetto e usata per coprire difficoltà temporanee di rimborso) e monitoraggio continuo dei debitori. Il Provision Fund non è una garanzia di buyback sui singoli crediti.
No. Maclear AG è una piattaforma con sede in Svizzera che opera come intermediario finanziario nel settore non bancario, secondo la normativa finanziaria svizzera. Maclear è membro della SRO PolyReg e rispetta i requisiti AML, KYC e GDPR. Una licenza FINMA Fintech fa parte dei piani futuri dell’azienda, non del suo status attuale.
